Opinión Nº 13-08 de 23 de diciembre de 2008, 'POSICIÓN ADMINISTRATIVA CON RELACIÓN A LOS DENOMINADOS CFD'S O CONTRACTS FOR DIFFERENCE (POR SUS SIGLAS EN INGLÉS); SI SON CONSIDERADOS UN VALOR Y SI PUEDEN SER OBJETO DE OFERTA PÚBLICA EN LA REPÚBLICA DE PANAMÁ'.
REPÚBLICA DE PANAMA
COMISIÓN NACIONAL DE VALORES
OPINIÓN No. 13-2008
(De 23 de diciembre de 2008)
Tema: Se ha solicitado a la Comisión Nacional de Valores sentar su posición administrativa con relación a los denominados CFD's o Contracts for difference (por sus siglas en inglés); si son considerados un valor y si pueden ser objeto de oferta pública en la República de Panamá.
Solicitante de la Opinión: Licenciada Zoraida Rodríguez Montenegro.
El solicitante de la Opinión formula las siguientes interrogantes:
1. En estricto apego a las disposiciones del Decreto Ley 1 de 8 de julio de 1999, ¿son los CFD's considerados un valor?
2. ¿Puede ser objeto de registro ante la Comisión Nacional de Valores y de oferta pública en la República de Panamá un CFD?
I- Opinión del Solicitante:
Consta en el escrito contentivo de la consulta lo siguiente:
Somos del criterio de que por sus particularidades específicas, que los distinguen de cualquier otra figura, los CFD's no tiene la calidad de valor. Por otra parte, haciendo una interpretación plena y no restrictiva del Decreto Ley 1 de 8 de julio de 1999 y todas sus disposiciones, los CFD's tampoco quedan encuadrados dentro de la definición de valor que ofrece la citada normativa.
Aunque el artículo 1 del Decreto Ley 1 de 8 de julio de 1999 haga alusión a que valor es "…cualquier otro título, instrumento o derecho comúnmente reconocido como un valor o que la Comisión determine que constituye un valor", esta facultad de determinación bajo ningún concepto puede considerarse como una discrecionalidad absoluta, más bien ha de ser interpretada y dilucidada en base a la esencia del instrumento en análisis para entonces determinar si es considerado valor.
Un CFD no es más que un contrato bilateral, con partes plenamente identificadas como vendedor y comprador, que tiene por objeto negociar al final del contrato la diferencia entre el precio inicial y el precio de cierre.
Por lo tanto, por tratarse de un contrato celebrado y perfeccionado entre dos partes, los CFD's no permiten ser intercambiados, cedidos ni negociados con terceros, a diferencia de un valor. Este contrato implica la posibilidad de obtener ganancias o incurrir en pérdidas en efectivo de acuerdo con la fluctuación de los precios de una acción o determinado activo financiero, pero es preciso advertir que dicha acción o activo financiero no son un subyacente, dado que no existe la posibilidad de entrega física del documento en referencia, es decir, no es posible su adquisición de manera directa. En otras palabras, los CFD's proveen el potencial de ganancia o pérdida basado en el comportamiento de un determinado activo financiero que sólo sirve de referencia, más no le dan derechos de propiedad sobre dichos activos, que sólo representan la referencia del CFD. Esta es la característica esencial que distingue al CFD de los contratos de futuros y opciones, en los que se cede el derecho y no un título autónomo.
A nivel doctrinal, en el ámbito de estos instrumentos financieros, el Doctor José Massaguer Fuentes, en su obra La Opción Financiera. Caracterización Jurídica, señala que los derivados y demás instrumentos financieros que:
"son un contrato y, lo que es más importante no dejan de ser en ningún momento un contrato a pesar de ser objeto de negociación en un mercado organizado. En las opciones financieras no existe emisión en sentido estricto y no se produce el proceso caracterizador del nacimiento de los valores: la separación del derecho de crédito objeto del valor respecto del contrato del que emana"
Así las cosas, los CFD's sólo son contratos y no valores negociables, dado que no tienen las características propias de la emisión y la suscripción, las cuales sí son esenciales en todo valor.
Es imperativo hacer hincapié en que por las razones expuestas los CFD´s, en base a su naturaleza jurídica no implican la existencia de una emisión propiamente dicha conforme a nuestra normativa vigente, y por lo tanto tampoco de un emisor.
El Decreto Ley 1 de 8 de julio define en su artículo 1 la figura del emisor como "toda persona que tenga valores emitidos y en circulación o que se proponga emitir valores". Téngase en cuenta que la definición citada contempla los elementos imprescindibles para la existencia de un valor, entiéndase que esté emitido, y que sea complementado con el elemento de circulación.
Como ya hemos mencionado, en los Contratos por Diferencia no se configura la noción de emisión, y consecuentemente tampoco el concepto de emisor. Aunado a lo anterior, tampoco se configura en el concepto de circulación consagrado en la definición del artículo 1 de la Ley de Valores, como a continuación pasamos a detallar.
Las dos características generales que atribuyen la calidad de valor a un determinado instrumento financiero son: homogeneidad y negociabilidad. Los CFD's carecen de ambas cualidades.
Por no tener capacidad de ser transmitidos en mercados organizados, aunque somos conocedores de la existencia de mercados "over the counter", mercados virtuales o bolsas en los cuales se ofrecen los CFD's, los mismos sólo son plataformas para que los participantes adquieran el instrumento al tomar como referencia el precio al que un valor o índice se tasa en otro mercado que sí es de valores, no obstante en esta clase de bolsas no se produce una verdadera negociación y compra y venta entre inversionistas, es decir, no es un mercado secundario de CFD`s y no hay transmisión de los mismos ni tampoco existe una formación de precios al no ser los CFD´s un valor propiamente dicho, sino un contrato que no puede pasar a ser de un tercero a manera de negociación, ya sea a través de título de traslaticio de dominio o mediante endoso.
Un valor, independientemente de que se trate de renta fija o variable, incorpora un derecho al título, cosa que no se produce a través del CFD, que simplemente repercute en ganar o perder dinero previamente depositado en una cuenta.
Existe el precedente sentado por la Comisión Nacional de Valores en cuanto a la necesaria característica de la negociabilidad como requisito sine qua non para que una activo financiero sea considerado valor, al contemplar en la Opinión No. 4 de 21 de marzo de 2005 que:
"Debe igualmente reconocerse que la estructura del Decreto Ley 1 de 1999 está predicada sobre la base de que regula el ofrecimiento y negociación pública de instrumentos representativos de dinero, que reúnan ciertas condiciones mínimas de negociabilidad, las cuales no se satisfacen en el caso que describe la sociedad solicitante. Los títulos de tradición, como los certificados de depósito representativos de mercancías o los conocimientos de embarque cumplen una función enteramente diferente en el tráfico...
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