Opinión Nº 6-2009 de 30 de julio de 2009, 'POR LA CUAL SE HA SOLICITADO A LA COMISIÓN NACIONAL DE VALORES SENTAR SU POSICIÓN ADMINISTRATIVA EN RELACIÓN A LOS CONTRATOS SOBRE DIVISAS 'NON-DERIVABLE FOREIGN EXCHANGE CONTRACTS'; PARA ESTABLECER SI, DEBIDO AL HECHO DE QUE NO INCLUYEN ENTREGA FÍSICA DE DIVISAS, CONSTITUYEN INSTRUMENTOS DERIVADOS Y SON RECONOCIDOS COMO VALORES PARA LOS EFECTOS DE LOS ARTÍCULO 1 Y 150 DEL DECRETO LEY NO. 1 DE 8 DE JULIO DE 1999'.
REPUBLICA DE PANAMA
COMISION NACIONAL DE VALORES
OPINION No. 6 -2009
( De 30 de julio de 2009)
Tema: Se ha solicitado a la Comisión Nacional de Valores sentar su posición administrativa en relación a los contratos sobre divisas "Non-Derivable Foreign Exchange Contracts"; para establecer si, debido al hecho de que no incluyen entrega física de divisas, constituyen instrumentos derivados y son reconocidos como valores para los efectos de los artículo 1 y 150 del Decreto Ley No. 1 de 8 de julio de 1999.
Solicitante de la Opinión: Licenciado Oliver Muñoz Esquivel, en nombre de la firma de abogados Quijano & Asociados.
El solicitante de la Opinión formula la siguiente interrogante:
"Conocer la posición de la Comisión sobre los contratos sobre divisas en inglés como "non-deliverable foreign Exchange contracts", para establecer si, debido al hecho de que no incluyen entrega física de divisas, constituyen instrumentos derivados y son reconocidos como valores para los efectos de los artículo 1 y 150 del Decreto Ley No. 1 de 8 de julio de 1999.
En igual sentido, consultamos a los señores Comisionados si dichos instrumentos pueden ser negociados por las entidades que tienen licencia de Casas de Valores expedida por la Comisión Nacional de Valores."
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Posición del Solicitante
"Nuestro criterio es que los contratos sobre divisas, conocidos en ingles como "non-deliverable foreign exchange contracts" constituyen instrumentos derivados reconocidos como valores, para los efectos del artículo 1 y 150 del Decreto Ley 1 de 8 de julio de 1999, debido a que no contemplan la entrega física de divisas.
Sustentamos nuestra opinión con los siguientes hechos:
Los instrumentos derivados son aquellos que derivan su precio del comportamiento del precio de un activo subyacente. Dicha relación puede ser lineal, como en los contratos a futuro, o no lineal como en los contratos de opciones. Esto implica que los derivados en sí son contratos entre dos o más partes en que el valor del bien que es objeto del contrato está determinado por las fluctuaciones del valor del activo subyacente.
El activo subyacente, por su parte, puede ser de distinta naturaleza, según lo ha descrito la propia Comisión en su Opinión 8-2004 del 15 de julio de 2004:
"las clases de activos subyacentes pueden consistir, a su vez, en valores o cualesquiera otros activos financieros, medidas financieras (tal es el caso de las tasas de interés). Productos o artículos de comercio físico (commodities, como lo es en la consulta que nos ocupa el combustible gasoil), índices de valores (securities indices), monedas extranjeras (foreign currencies), metales o productos minerales, o diferenciales (spreads) entre el valor de los diferentes activos."
Los instrumentos derivados son utilizados comúnmente como mecanismos de cobertura o de especulación. Los instrumentos derivados pueden ser negociados en bolsas organizadas, como las bolsas de futuros o de opciones o en mercados fuera de bolsas (comúnmente conocidos como "over the counter" u "OTC", por sus siglas en inglés) y, de acuerdo con esto, pueden ser contratos estandarizados o contratos diseñados a la medida.
Los contratos sobre divisas a los que se refiere la presente consulta, normalmente se negocian a través de plataformas transacciones o están hechos de modo tal que no se negocia la divisa misma, sino un instrumento que le permite a su tenedor beneficiarse del cambio de valores de una divisa en la fecha de vencimiento del contrato. Por consiguiente, al igual que en los contratos de futuro, el tenedor de uno de estos contratos puede obtener beneficios de la apreciación de una divisa, sin tener que recibirla físicamente.
Dichos contratos se negocian en los mercados OTC y una de sus principales características es precisamente que su negociación no conlleva la entrega física de las divisas. En otras palabras, las partes que intervienen no están obligadas a entregar ni recibir las divisas que representan el activo subyacente de la transacción. Algunas otras características son las siguientes:
Activo subyacente: consiste en un par de divisas determinado.
Tamaño del contrato: es variable y se negocia en unidades de la moneda base.
Vencimiento del contrato: normalmente los contratos tienen vencimiento el mismo día o máximo dos días después de su negociación.
Forma de entrega: no se hace entrega por lo cual en la fecha de vencimiento del contrato se hace su cancelación y luego se hace una reapertura (re-opening) de la posición, lo que permite manejar grandes cantidades de posiciones sin tener que lidiar con la entrega.
Liquidez: el mercado de divisas es muy líquido y cuenta con un volumen de negociación de acciones y futuros).
El Diccionario Jurídico Black define el concepto de "derivado" (derivatives) como un instrumento financiero volátil cuyo valor depende o se deriva del desempeño ejecución de una fuente secundaria, tal es el caso del precio de un bono, de una divisa o de un producto o de un artículo de comercio (commodity). (Black´s Law Dictionary, Deluxe Seventh Edition, West Group, 1999, pág. 1175-1176)
En este orden de ideas, sostiene el autor Don M. Chance, en su libro intitulado "An Introduction to Derivatives", que este tipo de contratos son "derivados de monedas extranjeras" (foreign currency Derivatives) que negocian los bancos e instituciones financieras mediante sistemas de anotación en cuenta (book entry), empleando recursos informáticos y de telecomunicaciones, lo que permite que las transacciones se ejecuten en forma rápida, y eficiente. (Don M. Chance, An Introduction to Derivatives, Fourth Edition, THe Dryden Press, 1998, pág. 451).
A través de diversas Opiniones (opinión 5-2004 de 5 de mayo de 2004, Opinión 5-2007 de 23 de mayo de 2007, Opinión 5-2008 de 20 de junio de 2008 y Opinión 12-2008 de 24 de octubre de 2008), la Comisión ha venido reiterando su criterio jurídico respecto de la ""compraventa de divisas" en el mercado internacional que no es una actividad regulada por dicha autoridad, debido a que las "divisas" no están comprendidas en la definición de "valor" que reconoce el Decreto Ley No. 1 de 1999.
Coincidimos con el criterio de la Comisión, en el sentido de que la compraventa de divisas en el mercado de divisas, comúnmente conocido como "Forex", es una actividad no regulada en Panamá, toda vez que las divisas no son valores; sin embargo entendemos que dicho criterio resulta aplicable en el caso de contratos de compra y venta de divisas en que exista la obligación de entrega física (physical delivery) de las divisas.
En la presente consulta hemos enunciado las particularidades de determinados contratos sobre divisas que no implican entrega física, que son negociados a través de plataformas transacciones, y en que no se negocian las divisas mismas, sino un derivado que le permite a su tenedor beneficiarse del cambio de valor de una divisa con respecto a otra al producirse su vencimiento.
Cabe anotar que este tipo de contratos es ampliamente reconocido como un instrumento derivado en el ámbito jurídico y financiero internacional. Como una muestra, veamos lo siguiente:
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Un documento publicado por la firma de abogados Allen & Overy en mayo del año 2002, bajo el título "Una introducción a la Documentación de...
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